管涛解读：9月人民币汇率涨跌互现，银行结售汇顺差创新高
发布时间：
2025-11-03 18:24:29
来源： 保山日报网
作者：管涛、刘立品（管涛系中银证券全球首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）
核心摘要2025年9月，美联储启动年内首次降息后，美元指数呈现先跌后涨态势，境内外人民币汇率涨跌互现，“三价”合一趋势加剧。尽管人民币升值对出口企业财务压力增大，但我国外贸增长韧性未改。跨境资金流动延续均衡格局，证券投资成为主要波动项，外资对人民币债券减持放缓但结构分化，A股市场吸引外资呈现谨慎乐观态势。值得关注的是，市场主体结汇意愿显著增强推动银行结售汇连续七个月顺差，规模升至历史高位，反映境内外汇供求关系持续改善。
一、美联储降息周期下的汇率波动与市场预期9月中旬，美联储因就业市场下行风险开启年内首次降息，上半月降息预期推动美元指数下跌，随后止跌回升至月初水平。全月非美元货币表现分化，人民币汇率中间价环比微跌0.04%，终结连续四个月升值行情。在岸（CNY）与离岸（CNH）即期汇率先扬后抑，9月17日分别突破7.11、7.10关口，月末回调至7.12、7.13附近。
数据显示，人民币汇率“三价”偏离度显著收窄：CNY较中间价日均偏离幅度降至+0.25%，为近三个月新低；CNH与CNY日均偏离幅度仅+0.2个基点。值得关注的是，人民币名义有效汇率指数环比上涨0.5%，实际有效汇率指数连续第三个月反弹0.6%，但9月货物出口规模仍同比增长8.3%，显著高于市场预期的5.9%，凸显外贸韧性不依赖汇率波动。 二、跨境资金流动结构分化：债券减持放缓与股市谨慎流入9月银行代客涉外收付款由上月净流入32亿美元转为净流出31亿美元，主要受外币涉外支出环比增加468亿美元影响。分项目看，证券投资项下逆差扩大至476亿美元，但降幅较上月收窄，反映外资减持人民币债券速度放缓。具体数据显示，境外机构持有境内人民币债券余额减少446亿元，创近五个月新低，其中政策性银行债余额增加209亿元，同业存单、国债余额降幅明显收窄。
与债券市场形成对比的是，A股市场吸引力增强。截至9月末，境外机构持有境内人民币股票资产达3.54万亿元，创2023年2月以来新高。但外资流入呈现结构性分化：摩根士丹利数据显示9月净流入46亿美元，主要来自被动型资金；而国际金融协会（IIF）数据则显示当月出现净流出。这种分化表明，尽管A股赚钱效应显现，但外资仍对内需复苏及贸易局势保持谨慎。
三、银行结售汇顺差创新高：结汇意愿提升与季节性因素叠加9月银行结售汇顺差环比增加566亿美元至734亿美元，规模位居历史第三。代客结售汇顺差增加373亿美元至518亿美元，刷新2021年以来纪录。驱动因素包括：一是市场主体结汇意愿显著增强，收汇结汇率环比回升10.5个百分点至63.1%，创2020年6月以来新高；二是境内外汇率差异，9月上中旬离岸汇率（CNH）持续强于在岸汇率（CNY），日均偏离幅度达-42个基点；三是企业为规避国庆长假汇率风险提前结汇。
值得关注的是，今年3月以来外汇供求关系逆转的主因是购汇动机减弱。3-9月付汇购汇率均值58.1%，较前期回落5.1个百分点，而收汇结汇率均值仅回升1.8个百分点。这种长期偏弱的结汇意愿意味着，一旦汇率预期转向升值方向，可能触发集中结汇需求。数据显示，9月货物贸易结售汇顺差升至724亿美元，非金融企业境内外汇存款减少93亿美元，均印证出口企业结汇行为变化。 四、政策建议与风险提示当前境内外汇市场呈现三大特征：一是汇率弹性增强与市场预期稳定并存；二是跨境资金流动结构性分化加剧；三是市场主体行为模式呈现非对称性。建议政策层面：1）保持汇率政策灵活性，发挥自动稳定器功能；2）加强预期引导，防范汇率超调风险；3）推动企业提升汇率风险管理能力，扩大外汇衍生品应用。
风险提示：地缘政治冲突升级、主要央行货币政策急转弯、国内经济复苏不及预期。
数据来源及注释：
【1】企业外汇套保率计算公式：（远期交易额+期权交易额）/（即期交易额+远期交易额+期权交易额）
【2】管涛，人民币逆势上涨尚未触发待结汇盘兑现，《第一财经日报》，2025年10月14日
【3】https://finance.sina.com.cn/stock/usstock/c/2025-10-03/doc-infsqpat9371558.shtml
【4】https://www.reuters.com/world/asia-pacific/emerging-market-portfolio-inflows-drop-26-billion-lowest-level-since-may-iif-2025-10-08/
【5】国家外汇管理局2025年9月外汇收支数据发布会实录
核心摘要2025年9月，美联储启动年内首次降息后，美元指数呈现先跌后涨态势，境内外人民币汇率涨跌互现，“三价”合一趋势加剧。尽管人民币升值对出口企业财务压力增大，但我国外贸增长韧性未改。跨境资金流动延续均衡格局，证券投资成为主要波动项，外资对人民币债券减持放缓但结构分化，A股市场吸引外资呈现谨慎乐观态势。值得关注的是，市场主体结汇意愿显著增强推动银行结售汇连续七个月顺差，规模升至历史高位，反映境内外汇供求关系持续改善。
一、美联储降息周期下的汇率波动与市场预期9月中旬，美联储因就业市场下行风险开启年内首次降息，上半月降息预期推动美元指数下跌，随后止跌回升至月初水平。全月非美元货币表现分化，人民币汇率中间价环比微跌0.04%，终结连续四个月升值行情。在岸（CNY）与离岸（CNH）即期汇率先扬后抑，9月17日分别突破7.11、7.10关口，月末回调至7.12、7.13附近。
数据显示，人民币汇率“三价”偏离度显著收窄：CNY较中间价日均偏离幅度降至+0.25%，为近三个月新低；CNH与CNY日均偏离幅度仅+0.2个基点。值得关注的是，人民币名义有效汇率指数环比上涨0.5%，实际有效汇率指数连续第三个月反弹0.6%，但9月货物出口规模仍同比增长8.3%，显著高于市场预期的5.9%，凸显外贸韧性不依赖汇率波动。 二、跨境资金流动结构分化：债券减持放缓与股市谨慎流入9月银行代客涉外收付款由上月净流入32亿美元转为净流出31亿美元，主要受外币涉外支出环比增加468亿美元影响。分项目看，证券投资项下逆差扩大至476亿美元，但降幅较上月收窄，反映外资减持人民币债券速度放缓。具体数据显示，境外机构持有境内人民币债券余额减少446亿元，创近五个月新低，其中政策性银行债余额增加209亿元，同业存单、国债余额降幅明显收窄。
与债券市场形成对比的是，A股市场吸引力增强。截至9月末，境外机构持有境内人民币股票资产达3.54万亿元，创2023年2月以来新高。但外资流入呈现结构性分化：摩根士丹利数据显示9月净流入46亿美元，主要来自被动型资金；而国际金融协会（IIF）数据则显示当月出现净流出。这种分化表明，尽管A股赚钱效应显现，但外资仍对内需复苏及贸易局势保持谨慎。
三、银行结售汇顺差创新高：结汇意愿提升与季节性因素叠加9月银行结售汇顺差环比增加566亿美元至734亿美元，规模位居历史第三。代客结售汇顺差增加373亿美元至518亿美元，刷新2021年以来纪录。驱动因素包括：一是市场主体结汇意愿显著增强，收汇结汇率环比回升10.5个百分点至63.1%，创2020年6月以来新高；二是境内外汇率差异，9月上中旬离岸汇率（CNH）持续强于在岸汇率（CNY），日均偏离幅度达-42个基点；三是企业为规避国庆长假汇率风险提前结汇。
值得关注的是，今年3月以来外汇供求关系逆转的主因是购汇动机减弱。3-9月付汇购汇率均值58.1%，较前期回落5.1个百分点，而收汇结汇率均值仅回升1.8个百分点。这种长期偏弱的结汇意愿意味着，一旦汇率预期转向升值方向，可能触发集中结汇需求。数据显示，9月货物贸易结售汇顺差升至724亿美元，非金融企业境内外汇存款减少93亿美元，均印证出口企业结汇行为变化。 四、政策建议与风险提示当前境内外汇市场呈现三大特征：一是汇率弹性增强与市场预期稳定并存；二是跨境资金流动结构性分化加剧；三是市场主体行为模式呈现非对称性。建议政策层面：1）保持汇率政策灵活性，发挥自动稳定器功能；2）加强预期引导，防范汇率超调风险；3）推动企业提升汇率风险管理能力，扩大外汇衍生品应用。
风险提示：地缘政治冲突升级、主要央行货币政策急转弯、国内经济复苏不及预期。
数据来源及注释：
【1】企业外汇套保率计算公式：（远期交易额+期权交易额）/（即期交易额+远期交易额+期权交易额）
【2】管涛，人民币逆势上涨尚未触发待结汇盘兑现，《第一财经日报》，2025年10月14日
【3】https://finance.sina.com.cn/stock/usstock/c/2025-10-03/doc-infsqpat9371558.shtml
【4】https://www.reuters.com/world/asia-pacific/emerging-market-portfolio-inflows-drop-26-billion-lowest-level-since-may-iif-2025-10-08/
【5】国家外汇管理局2025年9月外汇收支数据发布会实录